报告摘要：
海外业务：国内龙头以零食OEM/ODM为主，营收增长受到海外库存影响呈现周期性波动，毛利率受汇率影响较大。A股宠物食品上市企业如中宠、佩蒂、乖宝等利用本地的供应链优势，凭借宠物零食代工起家，零食占比均超50%,尤其在海外业务板块，零食品类占据绝对优势。长期代工过程中，头部企业纷纷在海外布局产能以降低生产成本和躲避关税，并积累了大量生产经验和技术，为自有品牌业务的拓展打下基础。2020Q2-2022H1海外处于补库阶段，各公司海外业务增长较快；2022H2-2023H1海外市场去库造成各公司海外营收增长承压。毛利率方面，中宠、路斯受人民币影响较为明显，佩蒂主要受原材料价格和较集中的客户结构等影响，乖宝自有品牌的高溢价拉动整体毛利率稳中有升。
国内宠物食品行业现状与趋势：国内宠物行业从爆发期切换至平稳增长期，演绎国产替代逻辑和市场集中度提升逻辑。我国宠物渗透率经历了城镇化时期的快速提升，目前增速相对平稳，叠加专业饲养率提升和结构升级，宠物食品市场规模稳步扩容。2020年开始，市场集中度开始缓慢提升，国产品牌表现亮眼。但众多国产新兴品牌高度依赖代工，后续品牌淘汰与收购将有利于市场集中度的提升。
国内业务：龙头企业进入主粮产能快速扩张期，代工和自有品牌共同消
化，并逐步向自有品牌为主过渡，长期利润率存在翻倍空间。无论从毛
利率和市场空间角度，主粮业务相较于零食都占优，中宠/佩蒂/乖宝近年
来快速扩充主粮产能，在建项目全部投产后预计达23.1/12.3/30.5万吨，
其中高品质干粮和湿粮是布局重点，新西兰产能预计将持续为高端产品
线赋能。中宠和佩蒂产能提升速度快于自有品牌主粮业务发展速度，前
期将通过代工方式实现产能消化。以美国成熟的宠食企业为参照，国内
头部企业毛利率的合理区间为40%~50%,净利润水平在15-20%,当前
水平下利润率提升空间充足。此外，向东南亚及俄罗斯等市场拓展将为
自有品牌体量增长提供可观的边际增量。
投资建议：海外代工业务方面，2023H2开始海外客户的库存逐步见底，补库存的需求将持续拉动OEM/ODM业务营收的反弹，预计将持续至2024H1末。中宠、佩蒂境外业务占比较高，业绩弹性强。自有品牌和主粮业务方面，乖宝大力布局国内的时间点较早从而有先发优势，增长较为稳健。中宠和佩蒂大幅扩张主粮产能，其中新西兰的产能有利于高端品牌的打造。从短期海外订单的恢复情况来看，预计佩蒂股份、中定股份将释放较强的业绩弹性；从中长期视角，中宠股份、乖宝宠物、佩蒂股份的自有品牌和主粮业务将持续支撑公司的业绩增长。
风险提示：海外订单恢复不及预期，汇率波动，自有品牌建设不及预期，市场竞争加剧。1.海外宠物市场相对成熟，国内宠食龙头凭借代工起量
1.1.全球宠物食品需求稳健增长，国内代工企业以零食为主
宠物食品包括主粮、零食和保健品三大类，主粮消费占比超70%。宠物食品是按照
一定的食材配比，专门为宠物设计的植物类或肉类食品，是介于传统人类食品和传统动物饲料之间的动物食品。宠物食品按其形态、功能和营养成分主要可分为宠物主粮、宠物零食和宠物保健品三种。主粮为宠物的主要食品，用以满足宠物对营养素和能量的全面需求。零食的功能主要体现在加深人宠情感、加强互动、协助训练等方面，同时能够补充部分宠物所需营养素。保健品则是根据宠物所处的不同生命阶段以及不同宠物的生理需要而制作的营养补充，对宠物的健康发育和成长具有一定意义。以全球最大的宠物消费国美国为例，2022年美国宠物消费支出中，宠物食
品的消费占比达42.4%,在宠物食品细分品类中，宠物主粮(含干粮和湿粮)占比
77.8%,宠物零食占比22.2%。(分类与统计口径差异不影响结论)
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