经济复苏动能放缓，房地产投资和出口拖累加大（2023年二季度宏观经济分析）.pdf

低基数下二季度主要经济指标表现不及Wind一致预期，经济复苏动能放缓。由于需求制约，规上工业增加值同比增速见顶回落；投资增速走弱，房地产投资是主要拖累项；低基数导致消费高增长，服装、金银珠宝、汽车、通讯器材等升级类消费增速领先，反映消费出现明显分层；5月出口增速大幅低于Wind一致预期，主要是对东盟出口增速超预期回落；物价偏低显示国内需求偏弱。二季度政策调控力度较为克制，维持托而不举基调，调结构和防风险是政策重心。

预计二季度GDP增速为6.4%。投资和出口走弱导致需求不足的问题更加凸显，

但考虑到去年基数较低，全年实现5%的经济增长目标压力不大。当前宏观经济存在需求重新走弱、市场主体情绪脆弱、财政收支压力较大等问题，提出多管齐下提振内需稳经济、出台实质性措施稳定市场信心、推动新一轮税制改革等建议。

一、GDP:经济复苏动能放缓，需求重新走弱

二季度国内外经济形势出现以下边际变化：一是美联储加息节奏放缓。由于美国银行危机缓解和通胀下降，6月美联储暂停加息。根据6月最新的点阵图，下半年美联储预计还有两次25BP的加息，美联储鹰派超预期，较强的就业数据和经济韧性是美联储保持紧缩的货币政策的底气。考虑到美国核心通胀下行较为缓慢(5月核心CPI仍有5.3%),以及能否解决通胀问题关系到明年美国大选的结果，美联储下半年不太可能转向降息。二是中美在科技领域的博弈越发激烈，加剧中美部分高科技产业脱钩的风险。5月22日，中国确认美国的美光公司存在严重网络安全隐患，禁止在中国关键基础设施使用美光产品。5月23日，日本针对23种半导体制造设备出台管制措施。5月27日，美国和印太13国达成供应链协议，旨在建立“排除中国”的供应链。美国正联合其盟友加大对中国科技领域的打压，中美科技领域的博弈越来越激烈。不过，中美关系维持“斗而不破”状态。6月18日，美国国务卿布林肯访华，这是自2022年11月中美元首巴厘岛会晤后重启高层互访。三是6月15日的国常会提出正研究推动经济持续回升向好的一批政策措施，但需关注政府目标函数发生变化的可能性。6月15日召开的国常会提出，“当前我国经济运行整体回升向好”,“外部环境更趋复杂严峻”,“围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施”,一系列政策组合拳即将推出。但需关注政府目标函数发生变化的可能性，平衡安全和发展将成为政策制定的首要考量。5月30日，二十届中央国家安全委员会第一次会议提出，“以新安全格局保障新发展格局”,“要坚持底线思维和极限思维，准备经受风高浪急甚至惊涛骇浪的重大考验”。

低基数下主要经济指标表现不及预期，需求重新走弱制约生产扩张。由于疫情原因导致去年二季度基数偏低，但4月和5月的主要经济指标大多低于Wind一致预期，经济复苏动能放缓。生产方面，规上工业增加值同比增速见顶回落，服务业增速快于工业。需求方面，投资增速走弱，房地产投资增速降幅进一步扩大；低基数导致消费高增长，必选消费和房地产相关消费偏弱，但服装、金银珠宝、汽车、通讯器材等升级类消费增速领先；出口增速降至负值，对美国、欧盟、东

盟出口增速回落，但对俄罗斯和非洲出口增长较快。物价方面，CPI在低位有企稳的迹象，PPI降幅进一步扩大，物价偏低显示国内需求偏弱。政策方面，二季度政策调控力度较为克制，维持托而不举基调，调结构和防风险是政策重心；货币市场利率回落，融资需求不足制约信贷扩张，金融数据走弱；财政收入恢复性增长，财政支出向科技和稳就业倾斜，土地出让收入增速依然低迷，地方财政收支压力较大。

预计二季度GDP增速为6.4%。由于去年同期基数较低，预计二季度经济增速明显高于一季度，全年实现5%的经济增长目标压力不大。但投资和出口走弱导致需求不足的问题更加凸显，产能供过于求导致物价偏低，青年失业率上升显示企业新增用工需求不足，经济复苏基础尚不牢固。

二、生产：工业增速见顶回落，服务业增速快于工业

工业增速见顶回落，低于预期。4月和5月，规模以上工业增加值同比实际增

速分别为5.6%和3.5%,低于Wind一致预期的9.7%和4.1%,3月为3.9%;环比分

别下降0.47%和增长0.63%,3月为0.12%,处于近五年同期的较低水平。由于下游需求不足、订单减少，工业企业开始出现被动去产能的迹象。考虑到去年下半年基数走高以及需求不足制约生产扩张，4月应该是规模以上工业增加值增速的年内高点，预计三季度规模以上工业增加值增速可能会震荡回落。