消费环境：收入边际向好，消费信心低位震荡
2022年，居民可支配收入增速低位徘徊，消费能力和消费意愿均处低位；22年11月以来，伴随系列政策调整、外在环境企稳回升，整个2023年上半年居民收入增长边际向好，但消费者信心触底反弹后仍在低位震荡。23年上半年全国社零总额为22.76万亿元，同比增速8.2%,相对2019年同
期复合增速为3.9%;其中，二季度社零增速环比略有放缓(23Q1社零总额相对19年同期复合增速为4.1%);7月份单月社零总额相对2019年7月复
合增速为2.7%,社零增速进一步环比放缓。
业绩综述：2023板块业绩总体呈逐季改善趋势
选取板块内代表性上市公司作为样本进行业绩综述，总体看，1)出行链(包括免税、景区、酒店、餐饮)板块总体均呈现逐季改善趋势，其中，2023单季度酒店、餐饮板块总体净利润已经超过疫情前水平；而免税受居民消费力等多重因素影响，二季度开始收入、利润恢复情况环比回落。2)化妆品、医美板块2023年上半年总体呈现逐季改善趋势，尤其二季度在基数效应作用下利润端改善明显。3)跨境电商、专业服务板块呈现较好的经营韧性，尤其跨境电商受益于海外需求持续回暖，23年上半年收入、利润表现亮眼。
> 股价及估值复盘：23年板块大幅跑输，当前估值已较有吸引力
年初至8月末，消费者服务(中信)板块涨跌幅为-31.4%,商贸零售(中信)板块涨跌幅为-7.0%,美容护理(申万)板块涨跌幅为-14.9%,整体表现欠佳，三个一级行业均跑输沪深300指数。复盘上半年整个基本面与股价走势，年初商社板块存在高预期及高估值的问题(市场提前1年博弈消费复苏，对线下及线上消费复苏程度均有较高预期),当复苏呈现结构性而非全面复苏时，股价开始调整以消化高估值及高预期。按中报调整后盈利预测看，2024年板块估值已经具有较高吸引力。
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投资建议
从上市公司中报看，2023年板块业绩总体呈逐季改善趋势，但细分板块及板块内个股的业绩表现明显分化。股价层面，当预期复苏向现实复苏回归后，股价调整以消化高预期和高估值，当前主要个股估值已经较有吸引力。我们建议关注两条投资主线，1)中报业绩超预期公司已经展现了较强alpha能力，其品牌、产品势能或运营能力仍将支撑后续亮眼表现，建议关注珀莱雅、巨子生物、爱美客、华凯易佰、北京人力、名创优品等优质标的；
2)顺周期出行链四季度及明年进一步修复一定程度上取决于外部宏观经济及居民消费力修复的情况，伴随经济刺激政策密集出台，板块当前具有较强支撑，建议关注锦江酒店、中国中免、王府井、首旅酒店、九毛九等标的。
风险提示：宏观经济增长放缓风险；消费复苏不及预期风险；免税市场竞争加剧超预期；新市场开拓不及预期风险。
1.1消费环境：消费信心低位震荡，社零增速环比略有回落
居民收入增长边际向好，收入差距阶段性重新扩大。疫情前，国内城镇居民平均人均可支配收入增速整体维持在8%。2020年疫情后，消费行业受到巨大冲击，国内城镇居民人均可支配收入增速下降明显。2022年底全面放开后，23Q1/23Q2连续两个季度居民可支配收入呈现环比改善趋势，23H1达到约4.4%。从收入内部结构看，20Q1开始，城镇居民人均可支配收入的分布结构明显右偏，高收入人群的收入恢复明显快于低收入人群，收入差距拉大， 23Q2看收入差距进一步扩大。
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